ヴィタリックはETHを「デジタルゴールド」にしたいと考えているが、イーサリアムは今も絶えずアップグレードを進めている：イノベーションを追求する一方、市場に対して「永遠に変化しない」と信じさせることを求めているのか？

著者：Rejamong、Four Pillars

編集：TechFlow

TechFlow解説：Vitalikは近日中、ETHを明確に「価値の貯蔵庫（SoV）」資産と定義し、それまで手数料燃焼に依存していたバリュー評価の罠から脱却しようと試みている。しかし、イーサリアムは過去には常に高頻度でイテレーションを重ねるテック株と見なされており、価値の貯蔵庫資産の核心的前提は究極の不変性と確実性にあるため、両者には自然なパラダイムの衝突が存在する。

本稿は、ETHがSoV叙事へ転換した後に直面する3つの核心的な行き詰まりを深く分析している。すなわち、バーン処理が失われたことによる永続的なインフレ圧力、未解決かついつでも変更される可能性がある通貨政策、そしてテクノロジーは絶えずイテレーションを行う必要がありながら資産は安定を保たなければならないという究極のパラドックスである。硬直的な約束事が欠如している限り、美しい仮説だけでは不十分である。

11月8日、イーサリアムの共同創設者であるVitalik Buterinはソーシャルメディア上で長文の投稿を発表し、ETHを「手数料燃焼トークン（Fee-burn Token）」ではなく「価値の貯蔵庫（Store of Value、略称SoV）」資産として見なすべきだと明確に主張した。

ETHの資産属性をめぐる議論は暗号資産業界ではもはや古びた話ではない。しかし過去の議論の多くは、マーケティングにおけるPR的定位にとどまるか、あるいは抽象的な哲学的考察に限定されていた。

Vitalikのこの長文は明らかに一歩進んだものとなっている。それは単なるトークンの問題だけでなく、イーサリアムネットワークの根本的な遺伝子と将来の進化の方向性を再構築する基準を定めるものだからだ。

長年、イーサリアムは業界からスマートコントラクトの基盤計算プラットフォームと見なされており、資本市場も習慣的にそれを高成長テック株の評価ロジックに基づいて価格付けしてきた。

イーサリアムは常にブロックチェーン技術の最前線に立ち、革新をリードしてきた。しかし、テック株は存続のために絶えず新陳代謝を図り、急速に進化する必要がある一方で、価値の貯蔵庫資産の根幹は可能な限り一定で不変であり続けることに求められる。

今やVitalik自身が登場し、ETHを価値の貯蔵庫資産へとアンカーづけすることで、コミュニティの長年の迷いを終わらせようとしている。

しかし、全員が懸念している核心的な疑問が浮かんでくる。基盤ネットワークが6ヶ月ごとに重大なプロトコルのハードフォークを試み、将来の技術ロードマップが常に動的に変動している中で、資本市場が本当に心からETHを価値の貯蔵庫資産と見なし得るだろうか。

Vitalikの中核的な論点：ETHは価値の貯蔵庫資産である

Vitalikのマクロな議論を詳細に分解すると、その中核ロジックは主に4つの段階的な支柱に依拠している。

第一に、単純に手数料のバーン処理に依存してETHを価格決定することは、実質的にイーサリアムのバリュー評価天井を自ら削ぐ結果となる。

従来の正味現在価値（NPV）評価モデルにおいて、年間バーン額を割引率で割った値はネットワークの時価総額の下支えを提供できる。しかしこのロジックが成り立つ前提条件は、ネットワークの手数料が主にエコシステムの外部からの実体資金純流入によっていなければならないということだ。

しかし2021年から2023年にかけてトークンバーン処理が頂点に達した強気相場サイクルにおいても、チェーン上の大半の手数料消費は依然として暗号資産エコシステム内部の内生的取引に起因していた。いったんトークンの二次市場価格が調整局面に入ると、チェーン上の手数料はそれに連動して激しく収縮し、当初想定された評価下限とコイン価格が一斉に失速して下落する結果となった。

第二に、バーン処理の最大化を究極の目標と設定すれば、イーサリアムが強制的に高い集中型の商業企業へと変質せざるを得なくなる。

同等規模の時価総額を持つテックメガコーポレーションの研究開発支出を指標とすれば、イーサリアムは毎年少なくとも70万ETHのプロトコル内生的資金投入が必要であり、同時に市場の潮流が変動する際には中央集権的な意思決定者がいつでも強制的に介入して発展方向を調整しなければならないだろう。

さらに重要なのは、バーン処理を追求するためにガス代を盲目的に引き上げることが、イーサリアムが進めている拡張によってユーザーの送金コストを大幅に下げたいという技術的な初心とは正反対の方向であることを示している。

第三に、価値の貯蔵庫属性の最適化は、今日市場が最も評価しているイーサリアムの核心的特徴と完全に共振している。

世界中のユーザーがイーサリアムを受け入れる根源は、崩れない分散化特性とCROPS原則（検閲耐性、オープンソース透明性、ユーザープライバシーおよび基盤セキュリティ）にあり、わずかなバーン処理によるデフレ率にあるのではない。

価値の貯蔵庫資産が直面する最初の大きな試験は極端な生存能力である。エンジニアリングと技術の詳細に落とし込むと、これは慎重かつ保守的な暗号アルゴリズムの選択、プロトコルコアレイヤーの局所固着化（Ossification）、極めて簡素なガバナンスの政治的干渉、FOCILに基づくオンチェーン検閲抵抗メカニズム、そして一般的なノートパソコンでも独自に検証を実行できる軽量なノード要件を意味する。

図：Vitalikが提案するイーサリアムの分散化と価値の貯蔵庫の整合性フレームワーク

第四に、レイヤー1メインネット上で発行される基盤資産の種類が繁栄すればするほど、ETH保有の実効性はより強大になる。

チェーン上で現実世界資産（RWA）や新興の暗号資産をETHに交換する場合であれ、ETHを中核的な担保としてレバレッジをかけ流動性を解放する場合であれ、すべてがETH保有および溜め込みに対する堅牢な需要を全面的に高めた。ネットワークエコシステムの拡大と資産の価値の貯蔵庫属性は底層で完全に同一の方向を指している。

Vitalikが最終的に導き出した結論は、イーサリアムが代替不可能である理由はその独自の分散化の底色とCROPS原則にあり、長期保有ETHに関する中核的信念もまたこれらの根本価値の中から芽生えなければならないということだ。彼は基盤ネットワークの長期的価値と資産自体の価格決定ロジックが、完全に同じ堅固な基盤の上に統一されることを望んでいる。

変化せねばならない技術ネットワークと、決して変えてはならない基盤資産

我々は手数料とトークンバーン処理がETH価値の源泉であったことは決してないと完全に同意する。しかし、ETHが世界的な主流市場に伝統的な意味での価値の貯蔵庫資産として真に受け入れられるようになるまでには、まだいくつかの難題を解決する必要がある。特に以下の3つの課題が最も厳しかった。

バーン処理期待喪失後の無期限インフレへの挑戦

第1の課題はトークンの純発行ペースである。

高い頻度のバーン処理によるデフレを実現しようとする執念を放棄すれば、ETHは事実上、毎年純増発を行い、上限の硬直的な縛りを持たない無期限資産となってしまう。

このような背景之下、トークンの価値獲得は完全に新たなマクロ予想に賭けることになる。すなわち、基盤ネットワーク規模の継続的な拡大が自発的にETHの利用頻度を押し上げ、世界的資本を長期ロックして保有させるというものである。

以前の手数料とバーン処理データは明確で透明性があり、リアルタイムで正確に計測可能な財務指標だった。しかし残念なことに、現在RWA資産のチェーン上サイズや伝統的な機関がイーサリアムを採用する量を、現物ETHの保有に対する純粋な需要に直接的にマッピングする明確なデータモデルは存在しない。

言い換えれば、ETHの資産評価は定量的に検証可能なキャッシュフローモデルから、市場が継続的に保有コンセンサスを形成する意志があるかどうかにかかった純粋な信仰へと後退しつつある。

図：イーサリアムのインフレ率とEIP-1559バーン処理メカニズムの歴史的推移

いつでも変動しうるイーサリアムの通貨政策

第2の中核課題はトークン供給規則の変更可能性にある。

たとえ利害関係者間のイーサリアムインフレ調節をめぐる駆け引きが今なお激しく展開されているとしても。例えばイーサリアム発行曲線の変更に関するEIP-8363提案は、一時的にHegotaアップグレードの初期範囲から外されたが、提案者は依然として独立ガバナンス経路を通じて推進を続けている。

歴史を振り返ると、イーサリアムは通貨政策において何度も激しい方向転換を経験している。2021年のロンダハードフォークでEIP-1559バーン処理メカニズムが正式に導入され、2022年のプルーフ・オブ・ステーク（PoS）合併時にはブロックの新規発行量が大幅に削減された。

もしある資産が人類全体にわたって時代を超えた価値の貯蔵庫媒体として認知されるなら、チェーン上のガバナンスシステムがいかに民主的または分散的であろうとも、誰もが発行通貨政策をいつでも書き換える権限を持っていてはいけない。

テック株定位と価値の貯蔵庫の究極的な共存困難

最後の核心的矛盾は以下の通りだ。継続的に進化し続ける技術ネットワークとしてのイーサリアムが、絶対的な価値の貯蔵庫資産としてのETHと本当に平和に共存し得るのか。

価値の貯蔵庫を目標に据えることは、エンジニアリングの終局においては、イーサリアムの技術面における過激な交替を段階的に減らすことを意味する。こうした収束傾向は現在すでにミクロレベルで静かに展開され始めている。

イーサリアム財団の規模は縮小と整理が続いている。2029年までの技術ロードマップ（ストローマップ）が合意形成されると、その究極のビジョンは「ウォークアウェイテスト」の実現である。たとえ財団と現在のコア開発チームが完全に撤退しても、イーサリアムネットワークが完全に自律的に稼働できるということだ。

しかし調整不可能な矛盾が存在する。イーサリアムは本質的には依然として一套のソフトウェア技術アーキテクチャであり、技術であれば外部環境の変化に対応せざるを得ないからだ。

量子計算からの解読脅威がいつ切り替わってアップグレードを余儀なくされるかもしれない。まさにイーサリアムが現在フルノードの繰り返し実行からゼロ知識証明（ZK）検証へと大きく踏み出しているように、グローバルなコンピュータサイエンスの最先端進展に対してリアルタイムに応答しなければならない。

技術イテレーションに終わりはなく、したがってイーサリアムの基盤ネットワークはいつでも再び過激なアーキテクチャの再構築に直面する可能性がある。この長い進化プロセスの間、金融資産としてのETHの価格決定は、ロードマップの納期遵守可否、潜在的なセキュリティ脆弱性の脅威、そして新しい技術路線競争といった多重の打撃から免れることはできなくなるだろう。

図：複雑な技術アーキテクチャの維持コストと資産信用のトレードオフゲーム

ビットコインも確かにSegWitやTaprootなどの技術アップグレードを経験している。だがビットコインがデジタルゴールドへの信念を蓄積し得たのは、その技術的なディテールがどのように微調整されようとも、保有者はその最も核心的な基盤契約が決して揺るがないと信じ切っている点が本質だからである。

イーサリアムは非常に精密な複雑な分散型ネットワークである。そのアーキテクチャの複雑さはビットコインを遙かに凌駕しており、Solanaを中心とした多くの高性能パブリックチェーンすらも著しく超えている。システムの極めて高い複雑性そのものが、高額なメンテナンスコストと潜在的な攻撃被害範囲を意味するのである。

プロトコルの改訂幅が大きく、頻度が高いほど、基盤資産に対する不変の約束を保つことはますます難しくなる。それほど複雑なシステムが、高い頻度な自己革新を維持しながら依然として資産信用の神聖な不変性を守り切れるのかは、現時点では依然として巨大な疑問符である。

結びに代えて：イーサリアムが真に履行しなければならない剛性的約束

現在、ETHを価値の貯蔵庫資産と見なす確固たる信奉者たちでさえ、心の奥底では依然としてイーサリアムが高い成長テック株のような爆発力を発揮することを望んでいる。

彼らはETHが一定不変の資産が享有する神聖な信用を支えながらも、同時にイーサリアムに指数関数的成長を遂げる画期的な技術成果を提出することを切実に求めている。

そのため、イーサリアムは底層で明確にプロジェクトを設定しなければならない。すなわち、ETH価値の貯蔵庫に関するどの核心的原則が神聖不可侵なのかを定め、第一にそれがトークン発行ポリシーの徹底的な固定化であるべきだということだ。

CROPS原則はイーサリアムネットワークの底層的な稼働メカニズムの規範であるが、トークン自体のETHに対して経済的な剛性的な約束は一切していない。

単に「エコシステムの採用拡大により、トークン利用が自然に増加する」という美しい仮説の上に立ったビジョンでは、複数の強弱相場のサイクルを経験した成熟投資家にお墨付きを与えることはできない。イーサリアムは今すぐ世界中に明確に証明しなければならない。なぜ基盤ネットワークのエコロジーの拡大一寸一寸が、無損失でトークンETH自体の代替不可能な価値に変換されるのかということを。