팟캐스트 노트｜월스트리트 거시투자 베테랑 Jordi Visser：신봉자들이 암호화폐를 포기할 때가 바로 역대급 강세장의 전야다

정리 & 번역: TechFlow

TechFlow 가이드: 최신 《Convergence》 팟캐스트 에피소드에서 월스트리트 거시투자 베테랑이자 22V Research AI Macro Nexus 연구 책임자인 조르디 비서(Jordi Visser)는 진행자 루크 마틴(Luke Martin)과 약 58분간에 걸친 심층적인 거시경제 및 기술 복선을 공유했다. 조르디 비서는 현재 다수의 암호화폐 원리주의자와 숙련된 시장 참여자들이 흔들리거나 이탈하는 저조한 분위기가 2003년부터 2007년 인터넷 버블 붕괴 직후 겪었던 '천공수살(千刀萬剐)' 같은 고통스러운 잠복기와 정확히 맞닿아 있다고 지적했다. 그리고 이와 정확하게 동일한 시간 창(window)을 맞아 전통 금융권의 억만장자와 최상위 대형 자금들이 꾸준히 문을 두드리며, 자산 토큰화와 하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 뒤의 근본적 논리에 대해 진지하게 질문하고 있다.

비트코인의 최근 나타난 7 시그마(7 Sigma) 급변동 및 매도물량 고갈 신호를 둘러싸고, 조르디 비서는 이번 강세장이 더 이상 '유동성 과잉 정책 거래'에 머무를 수 없음을 체계적으로 설명하며, 중국에서 목격한 '유령 도시(Ghost Cities)' 모델을 차용해 자율형 AI 에이전트(AI Agents)가 기계 경기를 폭발시키고 스테이블코인의 유통 속도와 자산 토큰화를 활성화하는 역사적 전환점을 예견했다. 아울러 연준 금리와 유가가 점차 무력화된 이유, 로빈후드 체인(Robinhood Chain)과 하이퍼리퀴드가 신구 금융 체계를 어떻게 융합시키는 것인지, 그리고 AI가 기존 미국 주식 평가 방식을 어떻게 뒤흔들 것이며 다음 구조적 성장의 기회를 암호 생태계에 어떻게 양도할지에 대해 깊이 있게 분석했다.

게스트: 조르디 비서(Jordi Visser, 22V Research AI 거시경제 연구 책임자, 비서 랩스(Visser Labs) 설립자, 전 Weiss Multi-Strategy Advisers 사장 겸 CIO)

진행자: 루크 마틴(Luke Martin, Convergence 팟캐스트 프로듀서, 경력 풍부한 암호화폐 트레이더)

출처: Convergence / X(https://x.com/VentureCoinist/status/2120272504904110124)

원제목: Why Everyone is Giving Up on Crypto at EXACTLY The Wrong Time

방송일: 2026 년 11 월 10 일

핵심 요약

• 신자의 이탈과 전통 재계 억만장자의 진입이 뚜렷한 대비를 이루다: 암호화폐 원리주의자와 초기 강력 긍정론자들이 최근 포기한다는 입장을 잇따라 내비치며, 이는 아이폰 출현 전 인터넷 버블 붕괴 이후 가장 암울했던 시기와 유사하나, 동시에 스탠 드루크맨일러(Stan Druckenmiller)급의 Traditional Finance 억만장자들이 자산 토큰화가 달러와 주식시장에 미치는 장기적 영향에 대해 집중적으로 문의하고 있다.
• 7 Sigma 급변동 및 「가격이 내러티브보다 앞서다」: 비트코인이 6 만 달러에서 6.9 만 달러로 급등하는 구간에서 10 년 동안 단 몇 차례만 나타난 7 Sigma级别의 반전이 발생했으며, 200 일 이동평균선 상향을 돌파했고 이전 다중 호재·악재에도 새로운 저점을 찍지 않은 점 등은 「매도 물량이 이미 고갈되었다」는 것을 입증한다. 거시 경제 원칙에 따라 시장은 항상 가격이 먼저 움직이고 내러티브는 그다음에 따라온다.
• 유동성 강세장은 정점에 도달했으며, 다음 단계는 반드시 기본성과 기존 부의 이전으로 이루어져야 한다: 전 세계적으로 매년 5%의 유동성이 증가하는 정도로는 2 조 달러 규모의 비트코인을 100 만 달러 단가로 끌어올리거나 100 조 달러 규모에 달하는 총 암호화폐 시가를 뒷받침할 수 없다. 진정한 신규 매수 세력은 전 세계 900 조 달러 규모 기존 부의 신뢰 전환과 온체인 간 원활한 이동에서 나와야 한다.
• 「유령 도시」비유와 AI 에이전트가 진정한 거주자가 되다: 암호화폐 산업은 지난 15 년간 유동성과 벤처캐피털에 의존하여 방대한 온체인 인프라를 구축했으나, 마치 초기 사람이 살지 않는 「유령 도시」와 같다. 암호화폐는 일반 인간을 위해 설계된 도구가 아니며, 7×24 시간 자율적으로 작동하고 마찰 없는 가격 비교 및 결제를 수행하는 AI 에이전트를 위한 경제 네트워크다.
• AI 가 거시경제의 주 변수가 되었고, 연준과 유가는 결정적 역할을 하지 못한다: 지난 10 여 년간 S&P 500 상승은 주로 미국 주식 메이저 7 개사(Mag 7)가 견인했으며, 전형적인 주기형 기업들은 대부분 압박을 받았다. 이제 에이전트 군단(Agent Swarms)이 주도하는 생산성 혁신은极强的 디플레이션 효과를 가지며 금리에 매우 둔감하다. 유가가 다시 100 달러를 넘어가고 10 년물 국채 수익률이 5% 로 상승해도 주식과 비트코인은 악재에 대해 하락을 거부하고 있다.
• 가치 기술 계층별 징수 구조, 이더리움과 솔라나가 인프라 요금소 역할: 소비형 에이전트(예: 시가가 100 억 달러로 폭등한 인스팅트 AI)와 자율 연구 노드가 보급되면서, 에이전트는 온체인에서 스테이블코인을 사용하여 마찰 없는 고빈도 거래를 수행한다. Stripe, 로빈후드 체인 기반의 아르비트럼(Arbitrum), 이더리움과 솔라나는 「도시 세금 징수」논리에 따라 거래량 혜택을 단계적으로 포착할 것이다.
• 로빈후드, 하이퍼리퀴드가 신흥(old) 금융 합류와 토큰화 결절을 풀다: 「침묵 IPO」로 인해 Traditional Finance 흡수를 거부하던 초기 자유주의자들은 선택적으로 퇴장했다. 로빈후드는 암호화폐 벤처투자가 고갈되는 시기를 타격하여 법통 자금으로美股 토큰화와 온체인 사업을 밀어붙였으며, 하이퍼리퀴드가 제공하는 주말 24 시간 무기한 예측 데이터 발견은 월스트리트가 암호화폐 자산을 계속 무시할 수 없게 만들었다. 토큰화된 주식 이후에는 프라이빗 크레딧(Private Credit)과 부동산 유동성 탈출이 다음 폭발의 주요 무대가 될 것이다.
• 美股 평가 절하와 「AI 네이티브 영세 비즈니스」가 장기 수익 구도를 재구성: 올해 미국 기업 이익 성장률은 약 30% 를 기록했지만 S&P 평가 배수는 명백히 축소되었으며, 엔비디아와 마이크론 등 컴퓨팅 파워 리더들의 평가는 최저个位数 또는 낮은 수준으로 압축되어 「종료 가치 불확실성」에 대한 시장의 우려가 반영되었다. 향후 AI 평등화가 연간 매출 20 만~200 만 달러의 초소형 기업을 대량 창출하여 대형 기업의 점유율을 갉아먹을 것이며, 성장 프리미엄은 높게 평가된 70 조 달러 규모美股에서 순환하며不足 4 조 달러 규모의 암호화폐 시장에 차츰 흘러나가고 있다.

주목할 만한 발언

• 「사람들이 과거 16 년간 왜 암호화폐 시장에 진입했는지我并不在乎, 내가 정말로关注하는 것은 AI 에이전트다.」
• 「매순간 자산이 지속적인 악재 속에서도 나쁜 소식에 대해 하락을 거부하는 모습을 보면, 이는 매도물이 완전히 고갈되었음을 의미한다. 이후 상승 돌파만 일어나면, 그것은 공매도 세력과 매도자들이 모두 수단을 다 써냈음을 확인하는 신호다. 절대 기억하라, 가격은 내러티브보다 항상 앞서간다.」
• 「전 세계 유동성이 매년 5% 증가하는 것만으로는 100 조 달러 시가의 암호화폐 생태계를 지탱할 수 없다.你必须让掌握全球 900 조 달러 기존 부의 사람들이 진심으로 이 시스템을 믿고 실제 사용 필요성을 느끼게 해야 한다.」
• 「내가 중국에서 보았던 「유령 도시」를 비유하자면, 현재의 암호화폐 세계는 아직 일상적인 경제 활동이 부족한 빈 도시처럼 보인다. 과거 앱스토어가 우버와 에어bnb 를 낳았듯, AI 에이전트가 바로 이 도시를 경제 활동 참여자로 실제로 채우는 열쇠다.」
• 「모든 사람은 연준을 계속 쳐다보는 것을 중단해야 한다. 유가와 금리를 바라보는 것을 멈춰야 한다. AI 시대 이전의 거시경제 교본으로 AI 시대의 경제 운영 규칙을 적용하려는 시도 자체는 이미 어긋난 접근이다.」
• 「价值 100 만 달러짜리 빌딩 한 채를 구매하면 이 돈은 움직이지 않는 「데드 머니」가 되어星巴克 에서 커피 한 잔도 살 수 없다. 부동산과 각종 자산을 토큰화하여 120 조 달러 유동 화폐 뒤의 900 조 달러呆滞 부를 깨우면, 화폐 유통 속도(Velocity of money) 의 폭발적 증가는 모든 것을 재정의할 것이다.」
• 「나는 「결코 구 체계와 융합하지 말아야 한다」는 원리주의자들의 시각에 결코 동의하지 않는다. 신흥과 구 체계는 필연적으로 융합하며, 최종적으로는 신흥 체계가 구 체계를 점진적으로 흡수하고 소화한다.」
• 「현재 전 세계 미국 주식 총 시가는 70 조 달러에 달하며 전 세계 주식의 72% 를 차지하는데, 이는 상당 부분 미국이 이전 세대 인터넷을 주도했기 때문이다. 그러나 AI 는 독점을 깨고 능력 평등을 실현한다. 주식은 미래에 과거의 성장 신화를 이어가기 어려울 것이며, 총 시가가 4 조 달러 미만인 암호화폐 세계가 새로운 성장 곡선의 시작점에 서있다.」

본문

신도가 흔들리고 떠날 때: 인터넷 버블 「천공수살」에서 Traditional Finance giants 의 문 두드리기까지

Luke Martin: 이번 주 저는 당신이 이전에 언급한 직관과는 거리가 있어 보이는 하나의 관점을 끊임없이 되새기고 있습니다: 시장이 진짜로 본궤도에 오르기 위해서는 원래 암호화폐를深信하던 사람들이 더 이상 그것을 믿지 않게 되는 모습을 먼저 봐야 한다는 것이었습니다. 왜 굳이 신앙이 흔들리는 단계까지 가야 하는 겁니까?

Jordi Visser: 이는 제가 직접 경험한 인터넷 버블의 기억과 불가분의 관계가 있습니다. 1999 년 브라질에서 미국으로 이사 왔을 때, 그 극명한 대비は今も 초현실적으로 느껴집니다. 브라질에서는 성인들이 거리에서 울부짖는 모습을 목격했으며, 경제 침체와 통화가치 급락 속에서 신흥 시장 전체가 격변 속에서 2 년간 고통받았습니다. 하지만 미국으로 돌아오니 Morgan Stanley 에서 거대한 트레이딩 계좌를 인수했고, 주변 사람들은 자신이 산 인터넷 주식주가 2 달러에서 100 달러로 올랐다고 자랑했습니다. 제 고등학교 시절 블루칼라 가정 출신 친구조차 AOL 주식으로 집을 사겠다고 이야기할 정도였습니다.

예상대로 버블은 결국 격렬하게 터졌습니다. 불과 4 년 만에, 한때 전국을 누비며 업적을 선전했던 사람들은 주식이라는 말조차 꺼내고 싶어 하지 않았고, 계좌에는 단 1센트뿐인 증거금만 가득 쌓였으며, 대규모 기업이 연속 파산했습니다. 그때 순수한 탐욕에 끌려들어온 사람들은 완전히 씻겨 제거되었고, 남은 것은 패배감을 안고 구조적인 건설가와 이상주의자들뿐이었습니다. 당시가 2004 년이었지만, 잊지 말아야 할 점은 아이폰이 등장하기까지整整 3 년이 더 남았다는 것입니다. 2003 년에서 2007 년 사이는 「천공수살」같은 긴 소모 기간으로, 생태계가 끊임없이 위축되어 끝이 보이지 않았습니다.

현재의 암호화폐 세계에서 제가 느끼는 감정은 완전히 동일합니다. 최근 나는 많은 동향인들과 식사를 하며 식사를 했는데, 그들은 여러 층위에서 매우 확고하게 낙観했으며 심지어 레버리지로 매수하기도 했지만, 지금은 비트코인 자체에 미래가 있는지 스스로 의심하기 시작했습니다. 어제 저는 또 다른 인터뷰에 참여했는데, 비트코인 극단주의자(Bitcoin Maxi)로 꼽히는 게스트조차 자신감이 이미 먹혀 들어가지 않는다고 털어놓았습니다. 하지만 나에게 중요하지 않습니다 사람들이 과거 16 년간 어떤 이유로 이 업계에 진입했는지. 제가 정말로 관심 있는 것은 앞으로 일어날 일입니다: AI 에이전트(AI Agents).

Luke Martin: 어제 저를 놀라게 했던 인터뷰 대상 외에도, 대규모 자금을 운용하는 Traditional Finance(TerFi) 임원이나 업계 베테랑 중 최근에 어떤 대화가 당신에게 깊은 감동을 줬습니까?

Jordi Visser: 시장을 장기간 지켜본 사람이라면 누구나 흥미로운 균열을 눈치챌 수 있습니다: 하루 종일의 논의의 90% 는 암호화폐 신도나 소매 투자자 커뮤니티에서 이루어지며 감정이 극도로 비관적입니다. 반면 동시에 점점 더 많은 Traditional Finance 분야의 중진들이 진정으로 핵심을 찌르는 질문에 대해 저에게 비공식적으로 대화를 요청하기 시작했습니다. 그들이 나를 찾는 이유는 나의 배경이 거시 전략 트레이더이기 때문이며, 그들은 내가 그들의 언어로 답변해 줄 것이라고 믿습니다.

최근 연준에서 금리 동향이 전해졌을 때, 암호화폐 커뮤니티는 종말론이 만연하여一切都结束이라고 여기고 있었습니다. 하지만 마음속으로는 명확히 알고 있었습니다. 진정한 강세장은 더 이상 유동성 확대에 기대어서는 안 된다는 사실입니다. 지금 Traditional Finance 세계에서 새롭게 부상하는 것이 바로 진정한 가치를 지닌 질문들입니다: 자산 토큰화(Tokenization)가 정확히 무엇을 의미하는가? 스탠 드루크맨일러(Stan Druckenmiller) 같은 거물이 왜 하이퍼리퀴드에 투자하는가?

지난 10 일 사이, 자산 규모가 수십억 달러급인 두 명의 투자가가 차례로 제게 연락하여 세부 사항을 깊이 논의했으며, 그들이 묻는 것은 「토큰화가 달러의 지위에 어떤 영향을 미치는가」「토큰화가 주식시장에 어떤 의미를 지닐까」라는 하부 구조의 핵심 문제였습니다. 한편으로는 커뮤니티 신자들이 실의에 빠졌고, 다른 한편으로는 최상위 Old Money 가 기본적이 형성되기 전날 밤에 본격적으로 공부를 하고 있습니다. 이는恰恰 대장세의 기초가暗中铺设되고 있음을 보여줍니다.

비트코인 7 시그마 반전과 「가격이 내러티브보다 앞서다」: 이번 강세장은 반드시 기본성으로 추진되어야 하는 이유는?

Luke Martin: 가격 흐름을 이야기하자면, 비트코인이 6 만 달러에서 급등하여 6.9 만 달러로 올라갔던 최근 행보에서, 당신은 트위터에서 지난 10 년 동안 단 3 번만 나타난 「7 Sigma」级别的 반전을 지적했습니다. 통계학 개념에 익숙하지 않은 시청자에게 이 트윗은 빠른 추격을 권장하는 뜻이었나요? 역사적 관점에서 이 신호의真正的 비중은 무엇입니까?

Jordi Visser: 첫째, 「시그마(Sigma)」는 반드시 모든 시장 참가자가 이해해야 하는 기본 개념입니다. 병원 건강 검진을 받는 상황으로 생각해보십시오. 의사가 혈압을 120 대 80 으로 측정했을 때 일반적인 기준으로는 정상이지만, 만약 평소 105 대 70 을 유지해 왔다면 당신에게 120 대 80 은 이미 높은 수치입니다. 이상 여부를 판단하려면 본인의 최근 베이스라인과 결합해야 합니다. 시장에서 변동성이 바로 그 베이스라인입니다. 비트코인은 앞선 기간 롤링 60 일 변동성이 극도로 낮아져 예를 들어 일일 변동폭이 1.5% 에 불과했을 때, 갑자기 10% 의 편향 상승이 발생하면 환산 시 거의 7 표준편차의超级 변동, 즉 7 Sigma 변동에 해당합니다.

더 중요한 점은 저는 이 단일 숫자 하나만 보지 않고 여러 공명 신호를 봅니다. 첫째, 가격이 200 일 이동평균선을 단번에 돌파했습니다. 둘째, 200 일 이동평균선 자체가短短 하루이틀 사이에 평탄하다가 상승으로 꺾이는 전환 징후를 보였습니다. 셋째, 그전까지 시장에는 안전 해킹 사건, AI 섹터의 격렬한 동요, 미국의 《Clarity Act》 통과 확률이 처음으로 20% 이하로 떨어진 등密集的 악재가 쏟아졌는데, 비트코인은 여전히 6.5 만 달러 부근을 단단히 잡고 새로운 저점을 기록하지 않았습니다. 한 자산이 다양한 나쁜 소식을 여유롭게 소화하면서도 떨어지지 않을 때, 단 한 가지를 의미합니다:场内의 매도자들이 팔 물건이 이미 고갈되었다. 이후 급등跳涨은 비록 어떤 특별히 중요하지 않은 유동성 뉴스에서 비롯되었더라도, 공매도 세력의 당황스러움과 관찰 모멘텀 자물의 매수 보충을 완벽히 노출시킵니다.

Luke Martin: 저는 그 캔들을 보고 처음부터 2019 년 비트코인이 3000 달러에서 4500 달러乃至 5000 달러까지 폭등했던 순간을 떠올렸습니다. 당시 폭등 발생 후 사람들은 사후적으로各种上涨理由를上面套上 열심히 붙였습니다. 당신의years 거시 트레이딩 경험을 바탕으로 보면, 추세 초기 단계에서歸因(정말 연준 때문인가, 거시 개선 때문인가, 아니면 이동평균선 돌파 때문인가?)去执着真的重要합니까?

Jordi Visser: 답은 간단합니다: 가격은 내러티브보다 항상 앞서간다(Price leads narrative). 가격이 격렬하게 돌출된 후 사람들은 자연스럽게 그들이 믿고 싶은 이야기를 꾸미기 시작합니다. 그동안 나는 Paul Tudor Jones 와 여러 차례 교류했으며, 우리는这一点高度 일치합니다: 추세가 나타나면 시장은争先恐后给它贴上解释标签.

장기 구조적 대추세에 초점을 맞추는 거시 트레이더로서, 나는 슈퍼 대장세의 시작점에 서있는 분야를 찾고 있으며, 암호 시장이 역사적으로最大規模的一波行情进入할 것이라고 믿습니다. 2021 년에서 2022 년간 발생한史诗级의 격렬한 청산이 이미发生过함으로 인해我可以如此笃定합니다. 이전의 일반적인 4 년 사이클과 달리, 이번 붕괴는 extremely thorough泡沫清洗을 완료했으며, 논리상internet bubble breakage 와 매우 유사합니다.

역사를 돌이켜보면 인터넷은 1994 년쯤 급성장하기 시작하여 2009 년 앱스토어가 대폭발할 때까지整整 15 년이 걸렸습니다. 이 15 년 동안 시장은 파괴적 기술을估值할 방법을 몰라서 클릭수, 조회수 기준으로估值하는荒唐 지표들을 발명했고, 아마존 주가 버블이一度 깨졌으며, 2014 년이나 2015 년에 이르러야 PER 이 100 배 이내로 내려갔습니다. 그 과정에서 SaaS 등 완전히 새로운估值范式이 탄생하기도 했습니다.

비트코인 백서 발행 후지금까지 우리는ちょうど相似的시간 길이를 걸어왔습니다. 인터넷 버블은 남아도는 광섬유와債務清算을 남겼고, 암호 산업은 최근 몇 년간 막대한 벤처캐피털 유입 후 남아도는 infrastructures 를 건설했습니다. 이제는評価가 하락하고 많은 젊은이가 가진 손절 또는困境 자산을財富 500 강 기업 전직 관리자가 있던 산업老兵들이抄底하고 있습니다. 이러한 칩交接는投機已被剥离하며真正的结构性创新이 시작되었음을 보여줍니다.

Luke Martin: 방금 강조하셨듯이, 비트코인의 지난 10 년은 indeed标准的「유동성 거래」였습니다. 많은 사람들은 인플레 제목만 보면盲目的로 달려듭니다. 하지만 당신은今后不能再靠流动性驱动라고 생각합니다. 많은 청중이一下子转不过弯来오겠습니다. 「유동성 논리」가 앞으로通하지 않는 이유가 무엇입니까?

Jordi Visser: 일정 규모에 도달하면 규모가一切을 결정하기 때문입니다. 비트코인이 약 2 조 달러의 시가에 달했고, 전 세계 자산 총판이 약 900 조 달러일 때, 누군가가 비트코인이 100 만 달러에 오르고 전체 암호 생태계가 100 조 달러 시가에 도달하는 로드맵을推演하려면, 전 세계 유동성이 매년 5% 증가하는 것로는 absolute 불가능합니다.

이번 실험을 추진한 초기 이상주의자들은 either 이미 현금화하여 퇴장했거나 AI 트랙으로 이동했습니다. 그리고 Wealth management顾问이 고객 포트폴리오에 1% 만 할당한다고 해서 그 규모를撑起할 수 없습니다. 당신은 정말 900 조 달러 전 세계existing assets을 통제하는 Pension Fund 과 conservative capital 이发自内心的信任과使用刚需를产生하게 해야 합니다. 70 세 이상인 노인들에게 「비트코인이 디지털 골드이다」라는 가치 저장 내러티브를 truly 이해하고信仰하게 해보라고 거의誰も가 할 것입니다.

그들이手里的法统 자산을 전환하려면 첫 번째 전제조건이 충족되어야 합니다: 전통적인法统 자산이 lagi躺赢하지 않아야 합니다. 두 번째 조건은 zero-threshold bridge 입니다. 70 세 노인이 복잡한 private key mnemonics 와 wallet activation流程를折腾할 것으로 기대해서는 안 됩니다. 이 과정은 instant 하여야 하며, AI 에이전트가 backend 에서 자동으로 변환해주고, bottom layer 에서는 토큰화된 자산을依托하여 seamless承接해야 합니다. 이는 기술 기본성에 의존하는 것이며 central bank印钞가 아닙니다.

중국 「유령 도시」비유와 AI引发的去杠杆通缩: 왜 연준과 유가는 더 이상重要합니까?

Jordi Visser: infrastructures先行과 demand滞后를 이야기하자면, 오늘 저는 기사에서도 비유를 하나사용했습니다. 2000년대 중반부터 2013 년까지 매년 저는整整 한 달간 중국에 머물렀습니다. 그때 저는 실제로 일부所謂的「유령 도시(Ghost Cities)」를 방문했으며, 광활하게 세워졌지만 사람이 전혀 없는高楼를 목격했으며,순전히充沛한 유동성에 의해 추진된 infrastructure浪潮가 뭔지切身体会했습니다.

내 눈에 비춰볼 때, 지금껏 전체 암호화폐 세계는 본질적으로 여전히 「유령 도시」이며,真正的实体经济 활동이里面 일상적으로运转하고 있지는 않습니다. 하지만 지금 Stripe 가重金并购布局하고, 로빈후드가大举切入自建链하며, Traditional Finance 가 모두 진지하게 돈을 투입하고 있습니다. 이는 곧 「거주자」가終於要来다는 것을 의미합니다. 하지만 사람들은核心颠覆을 명심해야 합니다: 당시 중국의 일부 유령 도시는 결국 충분히 많은人類거주자를 기다리지 못했지만, 암호这座数字城市이瞬間채워질 수 있는 이유는 암호화폐가 인간을 위해設計된 것이 아니며, digital agents 와 AI 에이전트를 위해 태어났기 때문입니다. 앱스토어가 없었다면 우버와 에어bnb 가 없었듯, AI 에이전트가 바로彻底激活并点亮这座城市的主力经济参与者입니다.

Luke Martin: 이 「유령 도시는 에이전트로 활성화된다」는 관점은 너무深刻합니다! 에이전트가 어떻게 경기를 폭발시킬지에 대해深入探讨하기 전에, 저는 우선 당신의资深宏观经济专家의 시각을借用하여追问一句: 최근 연준이释放하는政策信号이 increasingly模糊해지고 있고, 사람들이 여전히变相放水 중에 있는지에 대해纠结하고 있습니다. 특히 Kevin Warsh 가交接하여 새 시대를 열면서 Jerome Powell 시대와 비교할 때, 연준과 유가가 시장에到底 얼마나大的杀伤力가 있습니까?

Jordi Visser: 제 조언은 매우 Direct 합니다: 모든 사람은 즉시 연준을 계속盯紧하는 것을 중단해야 하며, 유가에纠结하는 것과 금리 흐름에 과도하게关注하는 것을 멈춰야 합니다. 도대체 왜 이렇게 많은 사람들이 이렇게 많은 lessons을 겪었음에도 아직看透하지 못하는지理解不能합니다. 2009 년에서 2019 년再到新冠疫情这段周期을 돌이켜보면, 많은 사람들이美股走高를 단순히量化宽松(QE)에归功하지만, 사실恰恰相反입니다: 당시 주택建設업자, 자동차 공장, 항공사 등 S&P 500中的 대부분의傳統企业는实质적인增長이 없甚至长期处于衰退之中이었습니다; 오로지美股七巨头(Mag 7)가硬生生把它们在 S&P 中的市值权重撑到了 30% 에 달했습니다.

오늘 내가 연준이 덜 중요하다고断言하는 이유는 현재整个经济引擎이 전면 AI 구동으로切换되었기 때문입니다. AI 산업은 금리에 almost completely 불감합니다. 미래 1~2 년 내 에이전트 서멀(Agent Swarms)이史上前所未见的超级通缩生产力를释放出합니다. 예를 들어 최근 논란이 된 Navier-Stokes 방정식 돌파는 Albert Einstein 이전부터 해결되지 않던世纪数学难题였습니다. 7×24 시간协作 작업하는 AI 에이전트 군단은 humans攻克하지 못하는 scientific problems 만 아니라 human 설정的安全망도轻易攻破할 수 있습니다. humans intellect efficiency 면에서 그와 비교조차 불가능함을 보여줍니다.

유가와 금리 데이터對比를再看십시오: 2007 년 중국을 자주 오갈 때 Brent crude 가 110 달러에 치솟았는데, 오늘의 유가는 오히려 2007 년보다 높지 않습니다.同期的 S&P 500 은涨幅高达两三倍였고, household assets 는 3 배翻了三倍했습니다. 110 달러에 미치지 않는 energy commodity 가 이미 scale 数倍的全球经济에서 얼마나 큰浪花를 일으킬 수 있겠습니까? 금리를 말씀드리면, 미국 majority 의 homeowning households 는 이미 mortgage interest rates 를 3% 초반으로 lock-in 했습니다; 금리 인상 500 basis points 와 10% 인플레가 당시에 심지어 2022 년을 recession으로砸进하지 못했고, 반면真正握有庞大资金의 억만장자 집단은 오히려 high interest rate利息에서受益했습니다. 현재 기업 이익은 여전히约 30%的高速 성장을 유지하고 있으며, 여전히前 AI时代的利率油价衰退剧本去套用 AI时代的市场,简直是开玩笑.

Luke Martin: 이렇게 풀어놓으니, 앞으로 매일 연준 officials 나 Kevin Warsh の只言片语提心吊胆할 필요가 없어 보이네요. 하지만 한 단계后退하여 물으면, 기본성이 전통 거시경제束缚脱离되었지만,手握重金的 전통 fund managers们的心理预期难道完全不受유가나 국채 수익率影响합니까?

Jordi Visser: 최근盘面으로 바로 검증할 수 있습니다. S&P 500 은 6 월 초부터基本上 횡보走平 상태이지만,这期间发生了什么 봅시다: 6 월 25 일 이후 유가는 70 달러대로부터 100 달러突破窜升했으며, 10 년물 국채 수익률도 4.30% 에서 5% 로爬升했습니다. 오래된 시나리오라면大盘早就崩了이어야 하는데, S&P는竟然 merely 횡보不动입니다! 만약 유가 breakout 100 달러와 국채冲上 5% 가 가격을 压垮하지 못한다면, 상상해보십시오. 이후 10 년물 국채利率回落区区 20 basis points 와 유가가稍作回吐하면, 시장이爆发多大的反弹动能일까요?

更关键的的是, 현재所谓的「Mag 8」（AI core targets 인 Oracle 을 포함하여并列 8 개사로 정의함）은 historical highest point 에서 단지 1% 차이밖에 나지 않으며, 오늘 8 개 company 중 7 개가 다시 50 일 moving average 위에站上了. 올해全年 단 3 일만 8 개가 동시에 50 일 MA 위에 서 있었는데, 이제 7 개가齐聚上方. 단지大盘이 이번 악재 횡보多挺几天라면, 그 형태는刚刚走出卖盘枯竭的비트코인과 완전히 같습니다: 모든 worst expectations 이 이미 priced out 되었다는 의미이며,中期 election 다가오는前の earnings season里, 기업이익은仍然高速奔跑하고 있습니다.

AI Agent成为经济主体: 왜 machine 들은 Trad USD 가 아닌 Cryptocurrency 와 Stablecoin 을 선택합니까?

Luke Martin: 거시抗压聊完了我们回到你最看好的 core engine: 현재 온체인 infrastructure construction sudah完毕했습니다. 내 PC screen 에도 지금 30 여 개의 에이전트가 running 되고 있으며, 일부는深夜幫我清邮箱、拦截垃圾邮件, 일부는 일정을排달아줍니다. 때로는 내가授权하지 않은 일을乱干点 해도. 암호금융 infrastructures 준비된背景下, 구체적으로どのような 에이전트商业活动가率先引爆比特币与加密经济的真实增长？

Jordi Visser: 당신의 screen 에 running 하는 것들은 「个人效率 에이전트」라며, 시간을节约해주는 용도입니다. 진짜 경기에 폭발력을 주는 것은 외부 commercial transactions 에 직접 연결되는 「消费型 에이전트(Consumer Agents)」입니다. 지난 1 주 Meta 가 personal AI assistant 를推出了하며, life agent execution 에 focusing 한 민간 회사 인스팅트 AI(InStinct AI) 의 valuation 은 심지어 25 억 달러에서 단번에 100 억 달러로 jump 했습니다. Payment giant Stripe 도 consumption payment technology stack 의 upstream downstream 에서 large-scale并购布局을 진행했으며, openrouter platform 인 OpenRouter 까지 acquisition 했습니다. 모든 signal 은 동일한 미래를 향합니다: autonomous agent network 가 전면 transaction 을接管하고 있습니다.

많은 사람들이 Leopold Aschenbrenner 가 쓴 lengthy 165 페이지 report《Situational Awareness》를 들었을테지만, 나는 적어도 71 page 의 chart 를 seriously 읽어본 사람이 많지 않을 것이라怀疑합니다. 해당 chart 는 명시적으로指出합니다. AI 가 「autonomous research agents」threshold 를 넘어서면 technology 는 absolute parabolic exponentially起飞 단계에 들어가며, cancer 극복, navier-stokes 등의 underlying scientific breakthrough 해결이 포함되어 있으며, 심지어 rumors 따르면 industry几家 top labs 가 각각 internally secretly解出了不止一道世界级 math problems 를 해냈다고 합니다.

Leopold Aschenbrenner 가 2024 년 보고서 작성 당시 predicting 이 inflection point 는 2027 년才会降临한다고 했으나, 현실의 progress bar 가 현재 prophecy 보다 faster 움직이고 있습니다!既然 top-level autonomous research nodes 이미迫近했다면, its technology门槛 훨씬低い consumer agents 가 definitely 井喷式普及될 것입니다.

이것이 바로我一直呼吁하는「宏观与基本面的交汇融合」입니다. Traditional stock market 에서 macro基金经理와 company基本面分析师虽然风格不同,但最终都要看同一套 equity profit logic; 하지만 암호圈长期以来极度撕裂되었습니다. Bitcoin Maximalists 는 오직 macro 와 liberalism 을 이야기하고, Ethereum 과 Solana ecosystem 은 오직 application 과 fundamental 을 이야기하며,双方老死不相往来합니다. 나는两者的融合을始终坚持看好합니다.

상상해보세요. 오늘 AI 에 immersed 되어 있는 나도 로빈후드 체인 wallet activation 을 하면 verification 절차繁琐得要命인데, 70 세 노인이一生也不可能忍受這種 experience 입니다. 하지만 consumer agents 는 هذا threshold 를彻底抹平了습니다. 인스팅트 AI 는 이미 Brazil visa 와全套付款流程 를 자동으로 처리할 수 있습니다.

특히典型한现实案例 하나를 만났습니다: 최근 Delta 항공이 AI agents 를 사용하여 user past privacy 와 payment affordability 를 식별하여 dynamic price discrimination进行批评받았습니다. friend告诉我 그가 Delta flight ticket 을 조회한 후 1 시간이 지나 돌아왔더니竟然涨了 130 달러라고 했습니다. 저는 direkt 그에게 nói했습니다.对面显然部署了 AI pricing agent 이므로, 유일한 해결책은 자신의 개인 AI 에이전트를派出去해 항공사의 AI proxy 와博弈砍价去 싸우게 하는 것, AI 대 AI博弈才 시장이公平竞争赛道回回来습니다. 역사는必须先有比特币建立共识,随后靠庞大的链上生态反哺比特币,如今正好进入了由应用生态扛旗冲刺的新阶段。

Luke Martin: 하지만 여기서 저는 합리적인派別을替不少理性派提出尖锐质疑합니다. Coinbase CEO Brian Armstrong 는 이전에 David Senra 팟캐스트에서 에이전트가 반드시 암호 wallet 로 7×24 시간跨国结算해야 한다고大力鼓吹했으며, Coinbase 도早早做了相关基建했습니다. 하지만 저는硅谷에서도极其聪明的 AI 창업자들이反驳하는 것을 보았습니다: 「왜 내가 AI 를 위해암호화폐를 사용하도록 요구해야 하나? 내信用卡信息를授權绑定给 에이전트에美元结算不就完了吗？」라고. 심지어 저도听完后一度有所动摇했습니다. 당신은 왜坚信 에이전트가 마지막으로 반드시 비트코인과 스테이블코인을 선택할 것이며, 그냥 continued using USD 를 선택하지 않을까요?

Jordi Visser: Firstly 나는 완전히认同합니다.现阶段高频微支付에서主力一定是 스테이블코인이며, 비트코인은大额结算과核心抵押品的 function 을 담당합니다. 예를 들어 jemand에게 100 달러转账하면 Venmo 같은 software 로顺手划过去了. 하지만一旦涉及 100 달러级别的大额资产출금,普通消费支付工具根本扛不住了此时必须依靠比特币作为各方绝对信赖的终极清结算底牌와抵押物.

更底层决定性逻辑在于 「零摩擦與利潤結構의衝突」입니다. 傳統美元支付清算網絡（無論是发卡行還是支付网关）本質上是商業公司，它們有股東要伺候，有盈利和抽成指標要完成，这就決定了傳統體系在物理上永遠不可能把交易摩擦和手續費降到零。而 AI時代的本質是一切趨向極致通縮，AI 智能體天生會奔著全網最低成本與最快速度瘋狂卷出最优解。

剛才의 Delta 티켓 구매 사례를 다시 살펴보십시오: 한 사람이 browser 열어서 airline 공식 홈페이지 접속, 입력부터 주문하기까지의 time 사이, backend AI agents 는 이미 병렬로 17 개 다른 항공사의 가격 비교를掃完하고, 모든 중간 premium 을 extreme 로 압축했습니다. 같은 일이 global currency exchange 와 commercial payments 에서도 발생할 것입니다. merchant 와 user 들이 모두 에이전트에 위임하기 시작하면, agent-to-agent 간에는 전통 금융 middlemen 을 먹여 살리기 위해繞道去 가는 것을 원하지 않습니다. 현재唯一还需要转换成美元的仅仅因为实体咖啡店还没全面普及链上收款而已；一旦进入 agent 直接对话 agent 的阶段，基于 stablecoin 과 암호 track 의無摩擦通道将彻底胜出합니다.

当年 모바일 internet剛普及한年代를 생각해봅시다.继父는整整 7 년간 Uber 를哪怕一次尝试하는 것을拒绝했습니다. 그 후에도熟练使用하지 않았습니까? 일단 미리 에이전트 사용자들이 자동으로 StubHub 에서 7×24 시간守株待兔捡漏买到低价 NBA 뉴욕尼克斯 팀 tickets 를 얻거나, restaurant 에서 저녁 7 시 cancellation waitlist 를死死盯住하여省钱又省心 하면, young generations 는 빠르게 이러한 dividend 를 확산시키고,接着教给父母乃至祖辈입니다.大家担心的安全风控问题也很好解决，就像我们给 Venmo 设置消费限额一样，给 에이전트专用的操作钱包硬编码设置 100 달러 또는 2000 달러의额度上限即可.

여기藏着一个绝大多数传统投资者至今没回过神的盲区：一旦一个范式跨越从 10 个人用到 1000 个人、10000 个人用的临界点，由 AI 에이전트驱动的 온체인基本面扩张将是指数级失控的。去年 5 月正值关税风波与股市反弹，我写了多篇探讨 AI 「推理(Inference)」算力爆发的报告，可我天天跑对冲基金办公室向全球最聪明的那帮基金经理推荐时，他们连推理是什么意思都懒得听，满脑子只有关税。结果我当时说，等你们哪天反应过来去研究推理时，Micron股价早就翻十倍了.

今天 在암호市场即将上演的，正是完全相同的剧本：基本面在 AI 에이전트驱动下滚雪球般狂飙，等普罗大众在新闻里听到这个叙事时，资产价格早就剧烈重估完毕了.

From Grokbot到「城市抽税模型」：上亿个智能体交易，价值究竟被谁捕获？

Luke Martin:谈到智能体进化的速度，过去一两个月我用 Grokbot就深有同感。以前我让它连续一周盯着某项数据别停，它往往干了一天就偷懒停了；现在虽然距离真正的「递归自我改进(RSI)」还有差距，但哪怕我还没下指令，它居然自己就记住了我给过的 Markdown背景文件，甚至会主动跑去和另一个智能体互通信息告诉我「Luke刚刚交待过这件事」。这种变化太科幻了！

Jordi Visser:这就是为什么我在 Grokbot刚发布那周花了不少篇幅强调它的「平权易用性」。它将原本极其硬核的智能体调度做成了类似发短信和打电子游戏的流畅交互。你只要用几句提示词设置一个类似「Jarvis」的幕僚长级主智能体，哪怕我现在和你正在视频对谈，我都能用手机发条短信让 Jarvis 去统筹手下管技术形态的代理集群，自动拉取过去三天走强、四天量价契合的股票清单，两分钟内就能给我精准回报结果。

我自己前几天就有一个亲身经历：我要把新泽西州的驾照换成纽约州的，去 DMV 网站一查，结果提示一个月之内全无空余预约号。我没去死等，而是直接让 AI 去 Reddit 和 X 平台上全面检索有没有人踩过同样的坑并找到了破解方法。不到 30 秒，AI 就精准定位到了特定步骤后的某处直通预约入口，我当即约上了次日的号，昨天去大厅只花了 10 分钟便搞定走人。每个人都应该从现在起逼着自己养成派 AI 出去拆解复杂任务的习惯，唯有把大脑训练成这种协作模式，才跟得上即将到来的 InStinct AI 浪潮。

Luke Martin:现在我开启交易员本能来算一笔细账。假设在不远的将来，世界上同时存在数亿个自主 AI 智能体都在高频使用稳定币交易，在这个价值网络里，利润究竟会沉淀到谁的手里？是 OpenAI、Anthropic 这些基础大模型公司吗，还是谁？

Jordi Visser:价值会在整条技术栈的多个关键节点同时捕获，但核心在于弄清「过路费收费站(Toll collection)」逻辑和交易体量的恐怖爆发力。底层来看，大模型厂商、算力基础设施必定持续受益；而在交易结算与链上流转侧，假设一切交易跑在稳定币上，Stripe 会在前端法币与商业接口处收一道通行费，接着诸如运行在 Arbitrum 之上的 Robinhood Chain 等以太坊二层网络(Layer 2)会收获海量调用手续费，并最终把税赋归集到底层主网以太坊(Ethereum)手里。

我觉得大众对「机器并发交易量」根本没有概念。回想去年 4 月谷歌财报会议上 Sundar Pichai 宣布 Google Cloud 的 Token 消耗量同比暴增八倍、飙到接近 9 万亿级别的规模，紧接着没多久又直冲接近千万亿(Quadrillion)大关，这才是巨头们疯狂追加天量资本开支(CapEx)的真实恐惧所在。当成百上千万乃至上亿个智能体 24 小时并发运作时，交易笔数将是人类世界完全无法想象的指数级数字。

理解了体量之后，我们还要打通宏观经济学里最关键的一个死结：「流动性为何之前在加密圈失灵？」因为过去人类把放水释放出来的海量财富全都锁进了缺乏流动性的「死资产(Dormant Assets)」里！哪怕我和 Raoul Pal 经常讨论全球流动性，但我必须点破的是：全球总共其实只有大约 120 万亿美元的真实现金货币，却对应着高达 900 万亿美元的账面资产估值，这背后靠的是庞大的法币杠杆支撑。当你拿 100 万美元买下一栋写字楼，这笔钱就彻底死在水泥钢筋里了，你无法撕下一块大楼外墙去星巴克买一杯咖啡，这 100 万美元就成了「被困住的财富」。

如果全球资产加总（含约 3 万亿美元的加密货币资产）大约在 903 万亿美元左右，未来的核心趋势并非像大萧条那样资产价格集体崩溃归零，而是随着传统法币杠杆逐步回归理性以及资产通过代币化打通流动性（流通货币总量从 120 万亿美元向 200 万亿美元演进，存量不动产被拆分为链上可交易份额），被锁死的沉睡资产将突然获得交易能力！这正是 Caitlin Long 长期强调的「货币流通速度(Velocity of money)」：交易越快、资金周转率越高，同样一笔资金支撑的 GDP 产出与协议抽成收入就越高。

以太坊就像一座不断扩张的城市母体，它不必自己垄断每一笔前端应用，只需通过安全共识与绝对信任吸引 Arbitrum、Robinhood 乃至各种竞争对手都建在它的城池之上，对所有进驻的商业主体征收底层安全税；而 Solana 则作为高速运转的卫星金融重镇承接极速交易需求。只要信任在，底层收费站就会随城市繁荣而指数级获利。

Robinhood Chain、Hyperliquid 与 「静默 IPO」：传统金融与加密如何双向吞噬合流？

Luke Martin:你刚才提到 Robinhood Chain，这绝对是目前传统金融或 Web2 公司跨界进军加密界执行力最惊人的一步棋。CEO Vlad Tenev 推进速度宛如军事化行军，在美股代币化赛道上的领先幅度远超所有人预期。而且看今年 Robinhood 二季度财报，包含预测市场与链上交易在内的加密衍生业务营收已经正式反超了传统的股票交易业务，甚至还没有正式计入他们自有链的分成。在不少人看来代币化股票不过就是实现了 7×24 小时交易，为什么 Vlad Tenev 和 BlackRock 的 Larry Fink 对此如此兴奋？

Jordi Visser:这直接触及了我此前撰写《The Silent IPO》那篇深度分析的核心：为什么许多加密货币早期的理想主义原教旨派选择在这个节点清仓退出？早期极客打造这套体系是为了追求绝对的自由与去中心化反抗，所以他们排斥政府招安、厌恶政客发 Meme 币，也不待见 Larry Fink 带着华尔街巨头大摇大摆地走进来，觉得初心变味了，于是喊着「我不玩了」套现离场。可我从一开始就指出，历史规律从不会让新体系孤立于旧体系永远对峙，新旧金融系统必然走向融合，而最终的结局是新系统由内而外逐步吸收、改写并吞并旧系统。

站在这个历史节点上回看 Robinhood，你就能看懂其中的绝妙错位：目前正值加密行业的一轮估值与融资寒冬，大量创业项目根本融不到风投资金；而身处法币主场的 Robinhood 账上躺着巨额真金白银现金流，他们正通过大力推动美股与证券代币化，充当起了把传统金融庞大资金「走后门」导入以太坊与 Arbitrum 等加密底座的输血管道！更多传统用户会因为持有代币化美股而顺理成章地拥有链上钱包，这会带来实打实的新增资金沉淀。我自己就据此设计了一套涵盖 10 个核心加密赛道、精选 40 种代币外加 6 家深度跨界上市公司的生态指数，目的就是用传统华尔街能理解的指标框架对标比特币表现。

有意思的是，我最近仔细观察到不少像 Morgan Stanley 这样的大投行分析师在不断上调 Robinhood 股票评级，报告通篇却绝口不提「加密货币」这几个字。原因很简单：他们自己还没彻底搞懂这套链上经济机制，没法向高净值传统客户解释清楚，只好先用传统业绩增长话术推高股票评级来抢占覆盖先机。

而在这一轮全天候永续定价的融合浪潮里，不管是 Coinbase 推出的股指永续合约(Perps)，还是现象级平台 Hyperliquid，都在迅速打破传统股市的闭市机制壁垒。最近这个周末外围舆论一片恐慌时，不少人在周日下午五点半看美式橄榄球中场休息期间火急火燎跑来问我：「周一标普 500 开盘到底要跌多少？原油期货要跳空高开多少？」我直接打开 Coinbase 上的股指永续合约告诉他：此时盘外就跌着 28 个基点，开盘大约就是这个水准。对方惊掉下巴，压根不知道原来在周末休市时段居然还有实时全天候连续定价的盘口。

这就是 Stan Druckenmiller 之所以通过公开持股 PURR 布局 Hyperliquid 的最深层直觉。以我对他投资风格（就像他当年敏锐捕捉阿根廷政局与市场变化的方式）的了解，我完全能脑补出那一幕：某天周末他和团队探讨石油或 SpaceX 等资产的预期开盘价，手下汇报说「不用等周一，现在就在 Hyperliquid 上实时交易着，开盘基本就会按那上面走」。

对于习惯了一辈子在周末守着闭市大屏干着急、焦虑等待周日晚间期货开盘的华尔街顶级交易员而言，能拥有一个全年无休 7×24 小时实时展现真实供需博弈的市场，是一场不可逆的降维打击，一旦见识过就再也回不去了。这也是为什么在推特上几乎每周都有资深分析师突然被路人科普 Hyperliquid 实时报价，然后默默成为下一批买入者。

从代币化股票到私募信贷危机：RWA 下一个真正的爆发引信在哪？

Luke Martin:目前市场所有的目光几乎都聚焦在 Robinhood 主导的「美股代币化」上，这确实正在实时重塑交易体验。但在美股代币化之后，如果往真实世界资产(RWA)的下一演进阶段看，你认为下一个像美股代币化一样极具引爆力的资产类别会是什么？会是庞大的全球债券市场，还是其他被低估的角落？

Jordi Visser:在我看来，接下来最具爆发力、也最迫切需要链上代币化来破局的核心领域，是私募信贷(Private Credit)，以及更广义的整个私募股权与不动产领域。

原因非常简单且紧迫：目前整个传统私募信贷市场正面临严重的流动性死结，大量资金被死死困在里面动弹不得。我们可以清晰地看到各类商业发展公司(BDCs)目前普遍处于显著折价交易状态；再看看 Blue Owl、KKR、Apollo 这些私募巨头此前将大量散户资金吸纳进非流动性产品后在公开市场引发的赎回挤兑与舆论危机。当前市场其实一直存在对私募信贷资产的配置需求（例如保险资金就需要长期稳定配置这类资产），只是由于传统底层缺乏公开连续的市场化流转与精确重定价机制，资产在账面上陷入了流动性死锁与严重错价。

如果有人通过链上代币化架构搭建出一个二级流动性退出通道（事实上像 Apollo 这样敏锐的巨头大概率已经在积极研究推进这类方案），告诉那些急需套现的被困投资者：「你们可以把手里锁定份额代币化，这里有机构买家愿意以折价 20% 至 30% 的透明市场价接盘，你今天就能拿回现金退出」，这将瞬间在华尔街引爆超级头条效应！

代币化股票解决的是跨国投资者打破交易所地域封锁（比如不用开日本账户就能直接配置日本股票）以及抛弃陈旧 ETF 指数束缚、24 小时自由组合全球资产的问题，本身空间已足够庞大；而抵押品层面上 BlackRock 的货币市场基金已经率先跑通。接下来谁能借助代币化打通私募信贷与全球房地产这座死水池，谁就握住了下一轮 RWA 爆发的真正阀门。

AI × Crypto 并非此消彼长：股票估值见顶与 「微型 AI 原生商业」的崛起

Luke Martin:最后一个核心问题也是我在心中盘桓许久的心智模型冲突。过去几年当 AI 行情极度狂热时，我本能地认为 AI 和加密货币同处于全球高风险前沿资产赛道，AI 太火就会直接从加密市场吸走注意力和资金流入，所以一旦 Dario Amodei 或 Sam Altman 又抛出一波重磅动态引发 AI 狂飙，加密往往表现乏力。但读完你最近的深度文章，我发现你完全颠覆了这个非此即彼的认知，反而认为两者会形成合力甚至彼此弹射推高。能不能详细拆解一下其中的内在关联？

Jordi Visser:这要从 AI 投资浪潮过去几年的真实演进节奏讲起。第一波 AI 行情自 ChatGPT 问世后的头两年，其实高度集中在英伟达与少数超大规模云巨头身上；紧接着去年资金开始大规模转向底层基础设施与推理算力(Inference)。在我自己追踪的 AI 基础设施板块指数里，过去一年至少有 40 多只股票实现翻倍上涨，不少甚至暴涨了 200% 至 500%，走出了堪比加密山寨币的五倍爆发曲线。

但这轮暴涨与当年的互联网泡沫有一个本质不同，也给所有死守传统股票的投资人敲响了一记震耳欲聋的警钟。股票本质上是一笔「希望交易」与「成长溢价交易」：投资者之所以买股票，是图它能带来 15% 至 20% 的年化预期回报；毕竟过去这些年债券早已陷入漫长熊市，高利率与通胀环境下靠杠杆囤房收租不再香了，风投和私募股权流动性受阻，股票几乎成了城里唯一还能玩得转的增长游戏。可问题在于，站在今天往后看三年，公开市场大盘股的这种高成长溢价恐将面临剧烈的结构性终结！

你看今年的数据就能察觉异样：今年标普 500 成分股的企业盈利同比暴增了约 30%，然而截至目前标普大盘涨幅只有 11% 至 12%（全年折算约在 17% 左右），这说明今年其实是一个极其显著的「估值倍数压缩年」。很多人奇怪既然 AI 这么宏大，为什么没有出现当年动辄 100 倍市盈率的泡沫？现实恰恰相反：如今 Micron 这种存储基建龙头的市盈率竟然只有 2 到 4 倍，就连绝对霸主英伟达按明年盈利预期折算下来的远期市盈率也仅仅徘徊在 9 到 11 倍的个位数至低两位数区间！

这在表面上看起来极度荒谬，可华尔街资本的嗅觉无比敏锐：股票价格之所以不敢随高盈利同步起飞，是因为大家对所有上市巨头的「终值(Terminal Value)」产生了根本怀疑。

没人知道三年后这些今日巨头还能否保住护城河。任何一家在技术路线或 AI 演进上出现微小迭代突破的新锐玩家，都有可能随时掀翻既有霸主的桌子。设想当人形机器人规模落地进入矿业与实体产业时，一家新成立的矿企可以买一块地从零开始全员部署机器人作业，而那些历史包袱沉重、供养着庞大人类员工的传统上市矿业巨头，根本无法在现实世界里一夜间把所有人类员工扫地出门来重构成本。资产定价模型中的永续现金流假设一旦动摇，传统巨头估值倍数就再也涨不上去。

与此同时，过去美国股市之所以能够坐拥 70 万亿美元市值、狂占全球股市总市值的 72%，是因为过去二十年互联网平台红利几乎被美国巨头垄断收割（就像德国人也会疑惑为什么本国搜索引擎 90% 以上的份额都要交给 Google）。而 AI 的本质是极致的民主化平权。

未来真正最具生命力的商业生态，我甚至极度渴望能有一只专门买入全球各地「年营收仅 20 万美元级别微型公司」的 ETF 指数。过去这类夫妻老婆店做不大，但未来无数个一两人规模的 「AI 原生小微企业」借助智能体军团可以疯狂切入各大软件与商业缝隙，比如这里从亚马逊、谷歌以及传统软件巨头身上各自切走 20 万美元级的小业务，只需多线并进就能轻松做到年营收 200 万美元。

单个小微企业看似微不足道，但放在全球数十亿人和海量智能体同时动手的尺度下，它们将不断蚕食传统上市公司的利润与增长空间。

所以结论已经非常明朗了：前期确实因为算力基建股既有硬核盈利支撑又能走出数倍乃至十倍上涨，暂时吸走了不少原本流向加密的聪明钱；但当传统美股因为 AI 颠覆而逐渐丧失过去那种确定性的高估值成长神话，当资本的焦点被迫离开静态市盈率、重新聚拢到「货币流通速度」与机器经济底层协议之上时，总盘子尚不足 4 万亿美元、天然契合智能体无摩擦协同运作的加密世界，将正式接棒成为全球最具想象力的全新增长故事所在。

Luke Martin: Jordi Visser，今天这近一个小时的信息密度实在太高了，非常感谢你做客节目分享这些前沿思考！

Jordi Visser:不客气，我也很享受这次对话，回头再见。

Luke Martin:感谢各位的收听，我们下期见。